农业:钾肥价格面临上行风险;买入盐湖钾肥,上调中化化肥评级至中性

    钾肥价格见底刺激销量增长;2010 年下半年钾肥价格将面临上行风险2009 年12 月,俄罗斯钾肥出口商BPC 与中国以350 美元/吨CFR 价格(成本加运费)签订了2010 年全年供应120 万吨钾肥的合同。这一价格较我们的预测和市场预测分别低3%和8%,合同量则符合预期。据我们估算,实际进口价格约为375 美元/吨(人民币2,550 元/吨),而且我们预测近期国内钾肥价格将逐步接近人民币2,400-2,500 元/吨,与当前价格区间一致,但接近低端。在我们看来,与其它化肥的价格相比,当前的钾肥价格处于可承受水平,并预计将带动钾肥需求加速增长。
    另据FMB 报道,加拿大钾肥出口商Canpotex 与中化化肥在2009 年12 月未能依照BPC 的合同价格达成一致。 我们认为,Canpotex 对各海外市场钾肥需求复苏前景的看法更为乐观,因此可能会希望协商一个更高的价格。Canpotex 钾肥进口的潜在推迟可能会导致2010 年年中之前国内钾肥供应更加紧张,我们认为这对2010 年下半年的钾肥价格有利。
    中化化肥(0297.HK):上调评级至中性;钾肥利润率仍较温和在我们看来,低于预期的俄罗斯钾肥进口价格对中化化肥的综合影响是积极的,因为这降低了2010 年钾肥销售成本。我们将2009 年/2010 年/2011 年每股盈利预测上调23%/118%/41%,以计入更高的2009 年预期销量和更低的进口成本。
    我们将12 个月目标价格从3.50 港元(1.8 倍的市净率)上调至4.20 港元(2 倍的2010 年预期市净率),市净率倍数的上升体现了2010 年预期净资产回报率的改善,但市净率和净资产回报率水平仍低于各自的历史均值。虽然我们的2010年每股盈利预测较彭博市场预测低14%,但鉴于其估值接近历史谷底水平(2.1倍的2010 年预期市净率),我们将该股评级上调至中性。
    盐湖钾肥(000792.SZ):维持买入评级;钾肥需求强劲的受益者我们认为,在进口合同价格的支撑下,我们的销售均价预测面临的下行风险有限。我们将2009/2010/2011 年每股盈利预测调整了47%/-18%/7%,主要反映了高于预期的2009 年四季度销量以及由此可能降低的2010 年销量和2011 年预期销售均价的走高。我们将基于部分加总法计算的12 个月目标价格下调至人民币63.70 元(原为人民币65.90 元),隐含的2010 年预期市盈率为22.4 倍,与A股同行一致。
    盐湖集团(000578.SZ):因估值较高维持卖出评级我们将2009/2010/2011 年每股盈利预测调整了26%/-3%/25%以体现盐湖钾肥盈利预测的调整。我们还将基于部分加总法计算的12 个月目标价格下调至人民币18.70 元(原为人民币19.20 元       ),隐含的2010 年预期市盈率为22 倍。鉴于该股估值偏高,我们维持对盐湖集团的卖出评级(2010 年预期市盈率为29 倍,而盐湖钾肥为20 倍),并且在钾肥板块中相对更看好盐湖钾肥